För ett par dagar sedan fyllde jag på mitt innehav av Bahnhof B. Detta är ett bolag jag följt under flera år, och efter återkommande bevis i års- och kvartalsrapporterna på att de kan leverera uthållig vinst, god organisk tillväxt och en växande kundbas tog jag i år beslutet att investera. Jag har köpt lite mindre poster (>1% av portföljen) i omgångar, och kommer fortsätta göra detta tills jag fått en bekväm post.
Bahnhof är en aktör på svenska bredbandsmarknaden med ett börsvärde om lite drygt 3,4 Mdkr på svenska bredbandsmarknaden som gjort sig något kända (och ökända) för att ständigt bestrida politiska integritetsfrågor och lagstiftning såväl internationellt som i Sverige. De är en av de få leverantörer som i det längsta vägrar att lämna ut information om sina kunder och lagrar denna kortast möjligt tid på sina servrar. Detta har varit något av en het potatis de senaste 10-15 åren i spåren av fildelning, terrorattentat och annan brottslighet online.
Även om det så klart kan finnas poänger med att låta polis, FRA, upphovsmän och andra organisationer utnyttja kunddatabaser för att komma åt gärningsmän, är Bahnhof och dess VD och en av grundarna Jon Karlung kanske inte helt ogrundat orolig för hur långt övervakningssamhället ska sträcka sig. Tonen målar ibland upp en känsla av Orwells berömda verk, 1984. Förmodligen befinner sig sanningen någonstans mellan de motpolerna.
Med det sagt är det i grunden en inställning jag uppskattar som en motpol i den debatten, och det verkar framför allt kunderna också göra. Förutom att tillströmningen av kunder ökar rejält har de också haft en stadig tillväxt i vinst. Tillströmningen av kunder nedan är baserad på organisk tillväxt, d.v.s. jag har medvetet utelämnat tillväxt till följd av förvärv.
Detta i kombination med stigande utdelning, stadigt kassaflöde och likviditet, tillsammans med en relativt låg marknadsandel finns det fortfarande utrymme att växa. 374 404 hushåll är abonnerande privatkunder hos Bahnhof per halvårsrapporten 2020. I Sverige finns ca 4,7 miljoner hushåll. Så, även om man inte kan förvänta sig en tillväxt på 20% år in och år ut, så finns det rätt rejält med takhöjd.
Det som är intressant för mig som följt dem ett tag, är att de har en väldigt annorlunda approach till nykundsförsäljningen. De har inte som de traditionella bolagen aggressiv marknadsföring och utringande telemarketing. Så förutom att tillväxten ovan är organisk, är den också till stor del på kundernas begäran. Vilket borgar både för goda referenser bland privatkunderna och nöjda kunder som faktiskt stannar när de bytt. Det i sig talar för att produkten och värdeerbjudandet på privatmarknaden är starkt.
Utöver ovan som är spännande, finns ju företagsaffären som också växer på. Man säljer även in sin bredbandslösning till bl.a. bostadsrättsföreningar. Man har precis tagit de första spadtagen under 2020 för sitt projekt, som än så länge är något av en joker, Elementica. Det kommer bli en stor lokal som ska möjliggöra tjänster för datalagring och molnbaserade tjänster.
Det finns alltså mycket som talar för Bahnhof, även om man nog får räkna med att tillväxttakten kommer att sjunka allt eftersom. Det finns också utmaningar, som hos alla bolag. I den takt man växer är det svårt om inte kundservice och support växer lika snabbt vilket det sällan gör. Så även om produkten är god, och tillströmningen av kunder är fantastiskt, kan det finnas vissa kapacitetsutmaningar i att hantera kunderna. Produkten och nätets kapacitet är förmodligen inte någon källa till oro, men kundernas upplevelse kan bli lidande till följd av växtvärk.
I mina beräkningar är fortfarande Bahnhof ett tillväxtbolag. Och jag beräknar med säkerhetsmarginal tillväxten till 10% per år framgent. Detta ger ett P/E på 28,5. Med halvårsrapporten 2020 extrapolerad som helår blir resultatet per aktie efter skatt 1,24:-. Detta ger ett pris 28,5 x 1,24 = 35,34:- per aktie. Man kan enkelt uttrycka det som att jag vid en evig tillväxt på femårssnittet >17,3% hade jag varit beredd att betala drygt 53:-. Vilket förmodligen är i underkant om den eviga tillväxten varit garanterad, eftersom det hade genererat en fördubbling av kapitalet var 5:e år. Men ingenting är som bekant garanterat, och inget varar för evigt.
Därför väljer jag en tillväxt på 10% istället för 17,3% vilket innebär att redan lagt en rabatt om drygt 42% på tillväxten. Denna rabatten är då till följd av att tillväxten beräknas avta över tid och att utmaningarna blir större ju större man blir. Så vid dagens kurs på drygt 32:- är jag en köpare och kommer vara det över tid under hösten.
Hidalgo,
Not.
Nedan är ett utdrag ur börsdata, och det är sällan man ser så klockrena nyckeltal över tid.
Inga kommentarer:
Skicka en kommentar